【佛山陶瓷网】居然之家私有化通过亲戚控股企业收购

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    居然之家私有化通过亲戚控股企业收购

居然之家私有化往事：通过亲戚控股企业收购 资金来自被收购公司

即将通过武汉中商集团股份有限公司寻求借壳上市的北京居然之家家居新零售连锁集团有限公司(下称“居然之家”)，最终将企业估值及交易对价锁定在356.5亿元。

相比此前双方协商初定363亿元~383亿元交易价格，居然之家选取的是估值区间的下限。

考虑到借壳上市之前，2019年初，居然之家将2018年可供分配的7.1亿元净利润分配给各个股东，加总后对应估值为363.6亿元，这与阿里巴巴、泰康人寿在2018年近131亿元增资入股居然之家时的投后估值一致。

根据武汉中商在日前披露的交易草案，收购事项完成后，居然之家实际控制人汪林朋将合计持有上市公司合计约37.24亿股股份，占上市公司总股本的61.86%。若按照6.18元\/股发行价计算，汪林朋的身家超过了230亿元。

如此可观的身家和财富，是汪林朋早年从一家央企接手而来。居然之家的控股股东北京居然之家投资控股集团有限公司(下称“居然控股”)从前是中商企业集团公司(下称“中商集团”)收购的一间附属公司，但最终辗转落入汪林朋的个人之手，成为一家私人企业，而当时汪林朋在这家央企担任高管。

如今追溯汪林朋当初获取居然控股时一系列复杂的股权转让，过程之中既有深远的历史原因和背景，又掺杂着差异巨大的交易对价，乃至有通过拆借居然控股的自有资金用于收购居然控股股权的现象。

估值作价选取区间下限

作为一家为借壳上市做准备而重组设立的新公司，成立于2015年的居然之家在2018年上半年迎来了一批豪华的pre-ipo投资者，包括阿里巴巴、云锋基金、泰康人寿、信中利资本等21名投资者，为了获取居然之家合计36%的股权，它们为此支付了近131亿元现金，对应居然之家的投后估值为363.5亿元。

阿里巴巴、云锋基金、泰康人寿、信中利资本等21名投资者对居然之家的投资入股，以增资扩股及老股转让的形式完成，当时汪林朋及其控制的居然控股通过老股转让，直接套现逾52亿元。

这21名pre-ipo投资者参股居然之家不到一年时间，2019年初居然之家开始筹划对武汉中商的借壳上市。武汉中商2019年1月24日复牌以后，股价在二级市场连续多个涨停，已从每股6.72元涨至目前的每股10.27元，武汉中商当前股价较每股6.18元发行价实现了大幅溢价。

居然之家在2019年初已经向这些投资者分派了约7.1亿元现金利润，这是居然之家在2018年实现的可供股东分配利润。

最终，武汉中商与居然之家各个股东确定的交易作价为356.5亿元，加总2019年初分配的7.1亿元现金利润，居然之家整体企业估值作价为363.6亿元，与上述21名pre-ipo投资者对居然之家的投后估值一致。

这些投资者对居然之家的估值溢价有着较高的预期。2019年4月份，居然之家pre-ipo投资者之一工银投资决定不参与这次借壳上市的股份发行，将其所持居然之家0.55%的股权转让给居然控股，转让对价为2.13亿元，对应居然之家的企业估值为387.3亿元。工银投资2018年上半年为了获得这部分股权支付的现金约为2亿元，相当于工银投资参股居然之家一年时间的退出收益率为6.5%，另外还不包括工银投资在2019年初从居然之家所分配的390万元现金利润，累计投资收益率接近8.5%。

同样是主营家居卖场的红星美凯龙(12.240, 0.00, 0.00%)(601828.sh，01528.hk)，该公司已经实现了a+h股两地上市。到2018年底，红星美凯龙a+h股总市值约为356亿元，与居然之家2018年底的估值作价基本相等。

但与此同时，至2018年底，红星美凯龙名下开业了80家自营商场、228家委管商场、22家特许经营家居建材项目，当期实现营业总收入142.4亿元，净利润47亿元，期末资产总额1108.6亿元，净资产453亿元。

同期，居然之家到2018年底开业了86个自营卖场、198个加盟卖场，当期实现营业收入83.7亿元，净利润19.6亿元，期末资产总额278亿元，净资产117亿元。

对比之下，尽管居然之家的多项主要财务指标均显著低于红星美凯龙，但估值作价相当，因此，部分投资者认为居然之家借壳上市的估值作价偏高。

不过，居然之家多名高管在多个场合回应称，红星美凯龙的资产总额与净资产是居然之家的近4倍水平，但两家公司在营业收入与净利润上的差距倍数则相对较低，“红星美凯龙是重资产，居然之家是轻资产，资产收益率与资本收益率都更高，由此造成两家公司在估值上的差异”。

从央企逐步变为私企

居然之家之所以成为这次借壳上市的交易标的，是因为控股股东居然控股从2016年底开始对其进行了一系列内部重组安排。

汪林朋将通过居然之家借壳上市实现的几百亿身家和财富，实际上起源于设立、存续时间更为久远的居然控股。

居然控股最早成立于1999年，当时是一家由3名自然人股东出资设立的私人企业。居然控股当年设立不久，就被商务部批复成立的中商集团收购了90%股权，具体为中商集团持股63%，中商集团附属子公司全国华联商厦联合有限责任公司(下称“全国华联商厦”)持股27%。

2001年，中商集团对居然控股完成收购仅一年左右时间，便开始筹划对外转让股权。中商集团将其持有居然控股20%股权转让给新基业投资控股有限公司，这是一家私人公司。中商集团另外所持43%股权则转让给了汪林朋、张学武等34名自然人，据称这一股权转让的目的是“为调动职工的积极性，改革企业经营管理体制，向内部职工出让部分股权”。

汪林朋也正是在2001年以公司内部高管的身份获取了居然控股8.99%的股权。1990年至2001年，汪林朋在商务部财务司、中商集团、全国华联商厦任职。中商集团2001年向汪林朋转让所持居然控股8.99%股权时，他当时担任了全国华联商厦副总经理，并从2001年开始一直出任居然控股的总经理。

同在2001年，中商集团退出居然控股股东名单之后，全国华联商厦决定向天津万润达科贸有限公司(下称“天津万润达”)转让所持居然控股27%股权，但这笔股权转让当时实际性质为“委托代持”，全国华联商厦与天津万润达是关联企业，全国华联商厦间接持有天津万润达的股权。

据称，全国华联商厦转让所持居然控股27%股权，并安排天津万润达代持的主要原因是“为了避免优质资产被处置”。

中商集团与全国华联商厦在2001年先后转让所持居然控股合计90%的股权，一个不可忽略的背景是当时中商集团遭遇了债务危机，欠付多笔债务，甚至由中商集团持有的上市公司中商股份(000882.sz)的股权，也被法院裁定用以向债权人抵债付息。

中商集团与全国华联商厦通过对外转让、委托代持等形式处置居然控股的股权后，汪林朋除了最早以公司内部高管身份受让8.99%股权外，从2004年开始一直到2015年，他又通过个人名义、以亲戚名义设立的北京中天基业投资管理有限公司(下称“中天基业”)等作为收购主体，向新基业投资控股有限公司、多名内部职工自然人股东、委托代持的天津万润达等股东方手里，陆续揽下了居然控股绝大多数股权。

到2015年底，居然控股从一家原本由央企中商集团控股的附属公司，变成了一家完全由汪林朋个人直接、间接持股控制的私人企业，而汪林朋围绕居然之家建立起来的几百亿身家和财富，也由此发端。

收购资金来自被收购公司

据《中国经营报》记者查询了解，2004年~2015年，汪林朋逐步、分散收购居然控股绝大多数股权的过程里，也动用了诸多隐晦且难言合规的交易手段。

例如，2004年中天基业向新基业投资控股有限公司收购30%居然控股的股权时，中天基业是一家由汪林朋的亲戚设立持股的私人公司。尽管之后继续收购了居然控股的多数股权，并成为居然控股第一大股东，但一直到2015年，汪林朋才与他的亲戚及中天基业签署了一致行动人协议。

汪林朋也向记者承认，从成立一开始，中天基业都是由其控制的私人企业。

2015年，中天基业分别向居然控股的自然人股东张学武、委托代持的天津万润达收购了8.99%、27%的股权，股权转让代价分别为4亿元、8亿元，对应当时居然控股的企业估值分别为44.5亿元、29.6亿元。

几乎在同一时期内的股权转让，居然控股的企业估值和对价却出现了较大差异，中天基业向张学武收购居然控股的股权时给出了更高的估值溢价。居然之家方面没有具体解释股权转让代价与对应企业估值存在较大差异的原因。

但据记者查询获悉，2001年~2015年，张学武一直担任了居然控股董事长。2001年，与汪林朋一起，张学武作为公司内部高管受让居然控股8.99%股权时，张学武出任了全国华联商厦的总经理。另外，中商集团、全国华联商厦安排天津万润达委托代持居然控股27%股权时，张学武还间接持有天津万润达的部分股权。

同在2015年，北京华联综艺广告有限公司(下称“华联综艺”)向两名内部职工自然人股东收购了其所持居然控股3.5%的股权。当时华联综艺由居然控股持股75%、全国华联商厦持股25%，这意味着华联综艺收购居然控股3.5%股权时存在交叉持股情形。不过，最终华联综艺的股权在2016年转让予中天基业，并成为其全资附属公司，由汪林朋实际控制。

除此之外，从2001年开始，天津万润达作为关联企业委托代持了全国华联商厦所持居然控股27%的股权，2015年天津万润达向中天基业转让了所持居然控股全部股权，并且转让价格对应企业估值显著低于中天基业与张学武之间的股权转让。

尤其值得注意的是，当时居然控股实际上已经是全国华联商厦的控股股东，居然控股对全国华联商厦的持股比例高达85.27%，而彼时即便不计华联综艺所持居然控股3.5%的股权，汪林朋个人直接以及间接通过中天基业持有居然控股54.5%的股权。这意味着汪林朋当时也是全国华联商厦的实际控制人，最终能够控制决策全国华联商厦向中天基业转让由天津万润达委托代持的27%的股权。

据记者进一步获悉，中天基业在2015年为了集中取得居然控股的股权所支付的收购代价，则直接来源于居然控股的自有资金。

2015年2月9日、5月28日、6月29日、9月1日，中天基业分四次向居然控股取得了累计金额为22.7亿元的三年期借款。在此期间，中天基业分次向张学武、多名内部职工自然人股东、天津万润达等股东方收购了居然控股合计47.83%的股权，累计支付的收购代价为21.52亿元。

而据居然之家方面披露，中天基业的这些借款主要用于收购居然控股原股东的股份，以每年居然控股向中天基业的分红则作为偿还利息的保证。

针对汪林朋及其名下控制企业早年对居然控股进行的一系列收购行动，以及对应交易作价、资金来源，《中国经营报》记者已经向居然之家发函核实，但截至记者发稿暂未收到回复。

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